Bérnövekedést és a forint erősödését várja a Takarék a 2019-es évtől

A vártnál nagyobb GDP növekedés hatására a Takarékbank megemelte a tavalyi évi előrejelzését 4,8 %-ra. Mindezt arra alapozzák a pénzintézet szakértői, hogy a KSH adatai szerint a tavalyi harmadik negyedévben 4,9%-kal nőtt a hazai GDP, míg a szezonálisan és naptárhatással kiigazított növekedés 5,2% volt, amire a rendszerváltás óta, de valószínűleg hosszú évtizedek óta nem volt példa. Az előző negyedévhez képest szintén gyorsabban, 1,3%-kal bővült a hazai gazdaság.

A kedvező áthúzódó hatások, valamint a folytatódó dinamikus reálbér, és ennek köszönhetően a fogyasztás markáns növekedése miatt idén 4,2%-os GDP növekedésre számít a Takarékbank.

A növekedésre ugyanakkor kockázatot jelenthet a munkaerőhiány, amit a termelékenység, a hatékonyság és a versenyképesség növelésével lehet ellensúlyozni, ez azonban további beruházásokra ösztönözheti a vállalkozásokat. A növekedésre szintén kockázatot jelent a külső, különösen az európai kereslet lassulása, valamint a kereskedelmi háború. Az infláció a viszonylag gyors gazdasági dinamika ellenére sem száll majd el, a tavalyi 2,8 %-ról idén 3%-ra emelkedhet.

Romló külső környezet, erősödő kockázatok ellenére derűs hazai kilátások

A magyar gazdaság külső környezete egyre kevésbé tűnik támogatónak, amint az európai gazdaságok konjunktúrája egyre gyorsabb ütemben romlik. A tavalyi harmadik negyedéves adatok alapján a világgazdaság növekedése tovább lassulhatott az előző év utolsó negyedévében elért többéves csúcshoz képest, a növekedés üteme is tagoltabbá vált az egyes térségekben. A kilátások alapján az ütem tovább lassulhat, mivel az elsősorban az Egyesült Államok és Kína közötti kereskedelmi háború már egyértelműen érezteti hatását az amúgy is strukturális nehézségekkel szembesülő kínai és európai gazdaságokban, valamint egyes amerikai vállalatok eredményességében. Ezzel szemben a megszavazott adócsökkentések valamelyest élénkítették az amúgy is érett ciklusába érkező növekedést az Egyesült Államokban, amelynek hatása idén már minden bizonnyal kifut.

A legutóbbi európai adatok a növekedési ütem lassulására utalnak, egyes országokban a technikai recesszió sem zárható ki. Reálgazdasági értelemben tehát a kilátások kedvezőtlenebbé váltak. A német gazdaság nagy meglepetésre enyhén zsugorodott a harmadik negyedévben, a konjunktúramutatók és az ipari adatok pedig további visszaesésre utalnak, noha a fogyasztás ellensúlyozhatja az exporttal kapcsolatos nehézségeket. A kínai gazdaságban folytatódott az igen mérsékelt lassulás, a gyors földet éréssel, azaz a meredek lassulással kapcsolatos aggodalmak eltúlzottnak tűnnek.

A külső finanszírozási feltételek ugyanakkor javultak, mivel a gyenge európai adatok miatt eltolódhat az idénre várt kamatemelés, az amerikai gazdaságban megjelenő recessziós aggodalmak – noha ezt egyelőre semmilyen gazdasági adat és indikátor nem támasztja alá - miatt pedig teljesen kiárazódtak a Fed kamatemeléseivel kapcsolatos várakozások. A kockázatok ennek megfelelően ellentétesen változtak. Az amerikai recessziótól való – egyelőre alaptalannak tűnő – félelem mindazonáltal jelentős piaci turbulenciákat eredményezett a fejlett részvénypiacokon. Mindenesetre bíztató, hogy folytatódnak a kereskedelmi tárgyalások a világ két legnagyobb gazdasági hatalma között.

Erős maradhat a növekedés üteme

4,9%-kal nőtt a hazai GDP a tavalyi harmadik negyedévben, míg a szezonálisan és naptárhatással kiigazított növekedés 5,2% volt, amire a rendszerváltás óta, de valószínűleg hosszú évtizedek óta nem volt példa. Az előző negyedévhez képest szintén gyorsabban, 1,3%-kal bővült a hazai gazdaság. A növekedés széles bázisú, mivel szinte minden gazdasági ágazat hozzájárult a növekedéshez, legnagyobb mértékben a piaci szolgáltatások és a 28%-kal dübörgő építőipar. A gazdasági növekedés annak ellenére gyorsult, hogy az új károsanyag-mérési szabályozás (WLTP) bevezetésének hatására meredeken visszaesett a járműgyártás és a kivitel, így az ipar teljesítménye csupán 2,7%-kal bővült.

Becslésünk szerint enélkül akár 0,3-0,4 százalékponttal gyorsabb is lehetett volna a növekedés. Mivel arra számítunk, hogy az autógyártók fokozatosan megszerzik a forgalomba hozatali engedélyeket, a következő negyedévekben gyorsulhat az ipari termelés, így nagyobb mértékben hozzájárulhat a növekedéshez, amit új modellek hazai gyártásának felfutása is támogathat. A gazdasági teljesítmény 2018 I–III. negyedévében – a kiigazítás nélküli adatok alapján – 4,8%-kal haladta meg az egy évvel korábbit

- húzták alá a Takarékban szakértői.

Az előzetesen megjelent beruházási adatok után nem okozott meglepetést, hogy a beruházások fellendülése jelentős mértékben járult hozzá a GDP növekedéséhez. Az előzetesen megjelent havi kiskereskedelmi adatok pedig a fogyasztás továbbra is gyors, de némileg lassuló ütemű növekedésére utaltak. A külkereskedelem ugyanakkor összességében fékezte a GDP növekedési ütemét. A tavalyi év hátralevő részében is hasonló dinamikára számítunk, így a tavalyi GDP növekedési várakozásunkat 4,8%-ra emeltük.

Az év második felében a fogyasztás dinamikája az erősödő bázis miatt kissé lassulhat, de így is meghatározó marad a GDP bővüléséhez. A beruházások tovább húzzák a növekedést, a várható lakás- és irodaátadási hullám, a felfutó tisztán állami és uniós támogatású beruházások, jelentős feldolgozóipari, logisztikai, turisztikai és más beruházások hatására, amelyek még az idei évre is áthúzódnak. A tavalyi év utolsó negyedévétől az ipar teljesítménye gyorsulhat, részben az előző évi alacsony bázis, részben a kapacitások üzembe helyezése, valamint új modellek hazai gyártásának elindulása miatt.

Az ipar kedvező kilátásait a történelmi csúcsra ugró ipari bizalmi indexek, és az utóbbi hónapokban meglóduló új ipari rendelések is alátámasztják. Mindezek következtében az áruforgalmi egyenleg a következő negyedévekben kevésbé fogja visszahúzni a növekedést. A kedvező áthúzódó hatások, valamint a folytatódó dinamikus reálbér, és ennek köszönhetően a fogyasztás markáns növekedése miatt idén 4,2%-os GDP növekedésre számítunk. A növekedésre mindazonáltal kockázatot jelenthet a munkaerőhiány, amit a termelékenység, a hatékonyság és a versenyképesség növelésével lehet ellensúlyozni, ez pedig további beruházásokra ösztönözheti a vállalkozásokat.

A kereskedelmi háborúk és egyes országok elleni szankciók szintén nem kedveznek a globális növekedésnek, azonban ezek esetlegesen negatív hatásait ellensúlyozhatják az új kapacitások, amelyek következtében exportpiaci részesedésünk növekedhet. Ebből a szempontból bíztató, hogy tavaly rekord értékű, a tavalyi uniós forrásbeáramlással közel egyező működőtőke beruházásról született döntés.

Emelkedőbe fordul, de tartósan a középtávú cél alatt marad az infláció

Az infláció éves üteme a nyári-őszi hónapokban átmenetileg meghaladta a 3%-os célt, az infláció hullámzásának a hátterében döntően az üzemanyagárak változása áll. A tavalyi év végétől azonban az egy évvel korábbi emelkedő bázis, valamint az üzemanyagárak meredek visszaesése miatt az infláció visszakerülhet a 3%-os cél alá. Az enyhe inflációs nyomást tükrözi, hogy a maginfláció 2,8%-ra emelkedett.

Noha a bérköltségek és a kereslet növekedése néhány részterület, valamint a termelői árak kivételével továbbra sem érzékelhetőek, a nyár elején látott forintgyengülés hatását mutatja a tartós fogyasztási cikkek minimális drágulása. Mivel a forint némileg visszakorrigált, és jövőre további pozitív korrekcióra számítunk, ezért további infláció növelő hatást nem várunk, sőt, némileg visszarendeződhetnek az árak. Tavaly átlagosan 2,8% volt az infláció. 2019 elején ismét 3% fölé emelkedhet az infláció, azonban az üzemanyagok a tavalyi év közepén látott magas bázisa miatt az idei év közepére megint 3% alá kerülhet, így jövőre éves átlagban 3%-os inflációra számítunk. A tartósan alacsony importált infláció, valamint a bér- és vállalkozói terhek csökkentése fékezhetik az árak emelkedését, azonban a gyorsuló belső kereslet és a bérköltségek növekedése miatt az infláció nagyobb gyorsulást is mutathat, bár ennek még alig mutatkoznak jelei a fogyasztói árindexben.

Emelkedő hozamszintek

Tavaly év elejétől az MNB újabb nem konvencionális eszközöket vezetett be, így a továbbra is jelentős bankközi forintlikviditás a rövid hozamok szintjét jóval lejjebb szorította az alapkamat 0,9%-os értékénél. Mivel az MNB továbbra is elkötelezettnek mutatkozik a jegybankmérleg szűken tartására, a bankok a likviditásfeleslegüket leginkább állampapír-vásárlással, hitelezési aktivitásuk növelésével, esetlegesen külföldi forrásaik leépítésével vagy külföldi eszközök vásárlásával építhetik le. Bármilyen kombinációt válasszanak is azonban, a rövid hozamok szintje az elkövetkező hónapokban továbbra is mélyen az alapkamat alatti lehet. Ennek következtében a jegybanki alapkamat szintje hosszú ideig nem igazán lesz effektív, és így, mivel az inflációs fejlemények ezt nem indokolják, tartósan változatlan maradhat.

A Monetáris Tanács azonban bejelentette, hogy az idei év elejétől érdemben átalakítja a monetáris politikai eszköztárát. A rövid hozamokra ható nem konvencionális eszköztár leegyszerűsödik, emellett megtörténik a hosszú hozamokra ható nem konvencionális eszköztár finomhangolása. A Monetáris Tanács döntött a 3 hónapos betéti eszköz 2018 végi kivezetéséről. A jövőben a kötelező tartalék veszi át az irányadó eszköz szerepét. Előretekintve a jegybank két eszköz, a forintlikviditást nyújtó swapállomány és a kamatfolyosó optimális kombinációjával alakítja ki az inflációs cél fenntartható eléréséhez szükséges monetáris kondíciókat. A Monetáris Tanács 2018. év végéig kivezette a monetáris politikai célú IRS-eszköz és jelzáloglevél-vásárlási programot.

Annak érdekében, hogy a kkv hitelezés során is erősödjön a fix hitelezés részaránya, bevezetésre kerül a Növekedési Hitelprogram Fix (NHP fix), amelynek keretében kibocsátásra kerülő likviditást az MNB alapkamaton kamatozó preferenciális betéti konstrukcióval sterilizálja. Az NHP fix konstrukció 2019 elején indul 1000 milliárd forintos keretösszeggel. A monetáris politikai célú IRS-eszközök, valamint a jelzáloglevél vásárlási program kivezetése lényegében a laza monetáris politika normalizálódásának első lépése, így a monetáris politika az idei év elejétől már kevésbé lesz támogató. Ezt némileg, célzottan ellensúlyozza az NHP fix bevezetése. A tartósan magas hazai megtakarítási többlet miatt azonban nem számítunk a kamatok gyors emelkedésére, sőt, amennyiben megérkeznek a központi költségvetés által kifizetett uniós előlegek utólagos uniós megtérítései, átmenetileg nyomás alatt maradhatnak a pénzpiaci hozamok és kamatok.

Az elmúlt hónapokban erősödtek a világgazdaság lassulásával kapcsolatos aggodalmak, míg az európai gazdaságok érdemi lassulást mutattak, mindezek hatására jelentősen csökkentek az amerikai és a német hozamok, valamint a piacok elkezdték kiárazni a Fed, valamint az EKB esetleges idei kamatemeléseit. Mindezek hatására a forint árfolyama az elmúlt hónapokban némileg visszaerősödött, a bankközi és állampapírpiaci hozamok pedig lefelé korrigáltak. A határidős kamatlábak a kamatok emelkedését, a nem hagyományos monetáris eszközök fokozatos kivezetését árazzák, de feltehetően előbb-utóbb lefelé fognak korrigálni.

Tovább csökken a munkanélküliség, tartósan emelkednek a reálbérek

A munkaerőpiacon a foglalkoztatás-bővülés üteme lelassult a szűkülő munkaerő kínálat hatására, és ezt immár szinte kizárólagos jelleggel az elsődleges munkaerőpiac állásteremtése vezérli. A közfoglalkoztatás területén az elmúlt félévben megkezdődött az állomány csökkenése. Így arra számítunk, hogy mérsékeltebb ütemben ugyan, de a munkanélküliségi ráta süllyedése stabilan folytatódik. Egyre több ágazatban így is effektív korlátot jelenthet a munkaerő-kínálat elégtelensége, ezért a bérdinamika nemcsak a minimálbér és a garantált bérminimum emelése, hanem a piaci béremelések következtében is magas marad. A tavaly előtti év átlagában 4,2%-ig süllyedő munkanélküliségi ráta tavaly 3,7%, idén pedig 3,4% közelébe kerülhet, azaz még feszesebbé válhat a magyar munkaerő-piac.

Tavaly 11,3%-kal emelkedhettek a bérek a bérmegállapodás, a minimálbérek 8%-os, a garantált bérminimum 12%-os növelése, valamint az egyre fokozottabb szakember hiány miatt. Így a várt 2,8%-os infláció mellett 8% feletti reálbér növekedést eredményezhet, 2013-tól 2018 végéig pedig összesen mintegy 42%-kal nőhettek a nettó reálbérek. A bérnövekedésre azonban jelentős felfelé mutató kockázatot jelent, hogy egyes hiányszakmákban gyorsuló ütemű bérnövekedésre lehet számítani a következő években, amit az elmúlt hónapokban folytatott bértárgyalások – egyes esetekben kétszámjegyű bérmegállapodások - is tükröznek, miközben egyes ágazatokban folyatódik az életpályamodellek bevezetése.

A szochó évenkénti csökkentése miatt a bérköltség közel két százalékponttal lassabb mértékben emelkedik a bruttó bérek növekedéséhez képest. Az első háromnegyed évben a nominális GDP 9,6%-kal nőtt, ami lehetővé teszi a hasonló mértékű bérköltség növekedést. A 2016-2022 közötti időszak első két évében a reálbérek a várakozásunk szerint 19,4%-kal nőnek, így az idei évtől átlagosan 6%-os reálbér növekedés is elég lehet a konvergencia program 50%-os reálbér növekedését kitűző cél eléréséhez, ami nem tűnik teljesíthetetlennek, ez pedig a fogyasztás tartósan magas dinamikáját is biztosítja. Kiváltképp egy 9%-ra csökkenő SZJA-val, ami 9.1%-os plusznövekedést jelentene az általános nettó bérszintben és erre a fedezet is rendelkezésre állhat az időszak végére.

Kedvező egyensúlyi folyamatok

Továbbra is kedvező folyamatok látszanak az államháztartás egyenlegével kapcsolatban. Az MNB által közölt pénzügyi számlák adatai alapján az államháztartás nettó finanszírozási képessége (többlete) a tavalyi harmadik negyedévben 72 milliárd forint volt, ami a GDP 0,6%-nak felelt meg. Az első háromnegyed évben az államháztartás nettó finanszírozási igénye (hiánya) mindössze 93 milliárd forint volt. A KSH által publikált, az európai módszertannak megfelelő eredményszemléletű államháztartási hiány pedig 110 milliárd forint volt, így igen valószínű, hogy a tavalyi évben ismét elmaradhatott a tervezett 2,4%-os GDP arányos hiánytól. Ezzel szemben a központi költségvetés pénzforgalmi egyenlege 2018-ban 1445,1 milliárd forintos hiányt mutatott, szemben az egy évvel korábbi 1639 milliárd forintos deficittel.

Az uniós támogatások kifizetése elérte a 1886 milliárd forintot, amelyet az unió utólag megtérít, ezzel szemben az EU 1430 milliárd forintot utalt át. Mivel az uniós kifizetéseket az uniós módszertan szerint számolt eredményszemléletű hiányban nem kell kiadásként elszámolni, így ettől megtisztítva a hiány lényegesen alacsonyabb, 989 milliárd forint lett volna. A tavalyi évi hiányterv a GDP 2,4%-a, a GDP 4,3%-os növekedését feltételezve. Mivel a magasabb növekedés, valamint további gazdasági fehéredés miatt bevételi oldalon továbbra is látunk kisebb pozitív kockázatokat, a hiányterv a választási év ellenére is teljesülhet. A GDP-arányos államadósság csökkenése az uniós kifizetések megelőlegezése ellenére is folytatódhat. 2017-ben a GDP 71,3%-ára mérséklődött az államadósság.

Az Eximbank beszámításával az államadósság a GDP 73,3%-a volt. A következő években az alacsony költségvetési hiány, valamint a nominális GDP 6,5-8%-os növekedése miatt az államadósság GDP arányos mértéke gyorsabb ütemben mérséklődhet, így 2018-ben a GDP 70%-a alá, jövőre pedig 67% alá (az Eximbankkal 72, illetve 70%-a alá) csökkenhet az adósságráta. Az uniós kifizetések teljesülést követő elszámolása miatt a következő években 2% alatti GDP arányos eredményszemléletű deficit mellett is akár igen jelentős többlet keletkezhet a pénzforgalmi egyenlegben, ami lehetővé teheti az adósság nominális csökkentését is, még meredekebb GDP arányos államadósság csökkenést okozva.

Noha a külkereskedelmi mérleg robosztus többlete mérséklődik a megugró belső kereslet hatására, a külső egyensúly mutatói is kedvezően alakulnak. Tavaly jelentősen csökkenhetett a folyó fizetési mérleg többlete, ezzel szemben a növekvő EU-forrásbeáramlás miatt nagyot javult a tőkemérleg többlete, így ismét emelkedett a nettó külső finanszírozási képességünk (várakozásunk szerint a GDP 5,2%-ára emelkedett az előző évi 4,2%-ról). A következő években stabilizálódhat az árumérleg többlete, a belső keresletet lassulása némileg fékezi az import növekedését, ugyanakkor a romló külső keresletet ellensúlyozzák az új exportkapacitások.

A jövedelem egyenleg passzívuma javulhat, így összességében stabil többletre számítunk folyó fizetési mérlegben. A tőkemérleg eközben az uniós átutalások növekedése miatt érdemben javulhat, így a külső finanszírozási képesség ismét megközelítheti a 8 milliárd eurót, azaz a GDP 5,5%-át. A legtágabb értelmű (a működőtőke-befektetések közé sorolt egyéb tőke tételeket is tartalmazó) bruttó külföldi adósság a GDP 85%-a alá került, 2019 végére pedig várakozásaink szerint már csak annak mintegy kétharmadát éri el, míg a nettó külső adósság a következő években gyakorlatilag eltűnhet, az évtized végére pedig nettó külső hitelezői pozícióba kerülhet a hazai gazdaság.

Külső hatásokra gyengült a forint, év végére újra erősödhet

Az elmúlt hónapokban az enyhülő feltörekvő piaci feszültségek, valamint a kiárazódó fejlett piaci monetáris szigorítások hatására némileg visszaerősödött a forint. A forint volatilitását szűkíti – ennek megfelelően a közelmúltban meglehetősen stabil képet mutatott –, hogy a továbbra is a kedvező egyensúlyi folyamatok indokolta felértékelődési nyomás párosult az enyhülő külső nyomással. Rövid távon továbbra sem látunk indokot további gyengülésre a forint euróval szembeni árfolyamában, míg 2019 végére visszaerősödhet 315 közelébe az euróval szemben, ezt követően pedig a korábbi időszakot jellemző 310-315-ös sávba. A külső egyensúlyi folyamatok alakulásán túl ezt az is támogathatja, hogy a viszonylag magas növekedés mellett a nagy hitelminősítő cégek idén tovább javíthatják Magyarország adósosztályzatait.